CPA备考:掌握财务管理的概念和公式系列(十)
1.问:市场利率的决定因素是什么？无风险利率包含通货膨胀溢价吗？
答:以债券为例，市场利率的决定因素可以用以下公式表示:
票面利率=无风险实际利率+通胀溢价+违约风险溢价+流动性溢价+期限风险溢价。
(1)无风险实际利率
无风险实际利率是指预期通胀为零时无风险证券的利率。它有时被称为“纯利率”。
无风险实际利率有两个主要决定因素:
一个因素是借款人对实物投资回报的预期，这决定了借款人愿意为借款资金支付的利息上限。比如借款人实物投资的预期收益率是10%，扣除6%的各种风险后，他们愿意为借入资金支付的利息上限是4%。如果预期收益率下降到8%，扣除6%的各种风险溢价，他们愿意为借贷资金支付的利息上限是2%。对未来投资回报的不同预期决定了借款人愿意支付的不同利率的上限。
另一个因素是储户对当前和未来消费的偏好，这决定了他们愿意放贷的金额。储户放贷的目的是放弃当前的消费，换取未来更多的消费。比如有的人更看重活期消费，只有回报大于4%才愿意放贷。还有的更看重未来的消费，只要有2%的回报就愿意借钱。储户对消费的时间偏好决定了他们愿意推迟多少消费，进而决定了他们在不同利率下愿意贷出多少资金。
借贷双方的资金供求关系决定了现实的无风险实际利率水平和贷款规模。无风险实际利率不是固定的，难以衡量。多数专家认为在1%到5%之间。如果通胀为零，短期国债可以近似视为无风险实际利率。这个利率反映的是放弃当期消费的回报，回报的多少与延期消费的长短有关，因此被称为货币的“时间价值”。
(2)通货膨胀溢价
通货膨胀溢价是指证券存续期间的预期平均通货膨胀率。
预期通胀率不一定等于当前通胀率。比如国家统计局公布，近期通货膨胀率为2%，当前一年期国债利率为5%，那么当前无风险实际利率为5%-2%=3%，称为“当前实际利率”。在金融领域，除非指明“通货膨胀率”，否则指的是“预期通货膨胀率”。金融领域的“实际利率”是根据预期通货膨胀率计算出来的。例如，如果未来一年的通胀率预期为4%，则上述债券的“实际利率”为5%-4%=1%。
无风险实际利率与通货膨胀率之和称为“无风险名义利率”，简称“无风险利率”。
无风险(名义)利率=无风险实际利率+通胀溢价
通常，当人们说“无风险利率”时，如果前面没有“真”作为属性，就是“无风险名义利率”。这种习惯的形成是因为人们能观察到的实际利率都含有通货膨胀溢价。本书中经常用到的“无风险利率”通常是指无风险名义利率，其中包含了通货膨胀溢价。对于剔除风险和通货膨胀的利率，应称为“无风险实际利率”，简称“实际利率”或“纯利率”。
(3)违约风险溢价
违约风险是指债券发行人到期不能按约定足额支付本金或利息的风险。国债不存在违约风险，违约风险溢价为零；对于公司债券，公司评级越高，违约风险溢价越低。
如果企业债券与国债具有相同的期限、流动性和其他计息规则，二者之间的利率差就是该企业债券的违约风险溢价。
(4)流动性溢价
流动性风险是指债券不能在短时间内以合理价格变现的风险。国债流动性好，流动性溢价很低；小公司发行的债券流动性差，流动性溢价相对较高。
流动性溢价难以准确衡量。观察同样违约风险和期限风险的债券，它们之间会有2%到4%的利率差，这可以大致反映流动性风险溢价的大致水平。
(5)定期风险溢价
期限风险是指债券价格在其存续期间下跌的风险，也称为“利率风险”。
长期国债和短期国债都可以视为没有违约风险和流动性风险的证券，而长期国债的利率通常高于短期国债。如果短期国债的利率是无风险的(包括纯利率和通胀溢价)，高于长期国债的利率差就是期限风险。长期国债的价格会在利率上升时下跌，在利率下降时下跌。任何长期债券都有利率变动带来的风险。
人们承认，期限风险会导致长期债券利率的上升，但这种上升很难准确衡量。发行的债券期限越长，到期风险越大；当预期利率稳定时，期限风险溢价较小；当预期利率不稳定时，期限风险溢价大。专家认为，在预期利率相对稳定的情况下，30年期国债的期限风险溢价在1%-2%之间。
2.问:教材第44页“应收账款周转率”的计算公式要明确“应收账款”是否扣除坏账准备。
答:除每股收益外，财务比率的计算没有法定或权威的标准。如何设计一个具体财务比率的计算方法，是报表分析师自己的事。报表分析师根据财务分析原理，结合自己的分析目的和深度，自行确定财务比率的具体计算方法。所以教材不能说“扣除减值准备”是错的，也不能说是对的。只要符合分析原理，能满足分析目的，就ok。
问题是考生在面对考试时更关心的是“如何正确回答”，所以希望教材对所有问题都只给出清晰明确的答案。这个要求是可以理解的，甚至是合理的。但是，对于没有法律法规的金融纪律，把多元的世界变成“是”和“不是”是不科学的。
具体到“应收账款周转率”的计算，一般来说，最简单的方法是直接选取财务报表的数据进行计算。无论财务报表中列示的数据是“减值”还是“未减值”，都直接计算。目前我国现行财务报表中列示的存货、应收账款、固定资产、长期投资都是已计提减值准备的“净额”，所以直接按此计算。这种方法的优点是:(1)计算简单；(2)便于行业对比，公布的行业平均值通常不做调整；(3)如果调整应收账款(加减值准备)，相关的“利润”等数据也要相应调整，烦死了。如果只调整应收账款，不调整其他与“减值准备”相关的项目，那么整个分析系统的数据就会相互脱节，无法衔接。所以教材的选用是直接利用财务报表中的数据计算出来的。
当然，这并不意味着使用“未计提减值准备”的数据是错误的。从周转率的含义来说，反映的是“一元资产创造的收入”。大量的资产减值可以提高周转率，但不会增加其“创造”的收入。因此，用未计提减值准备的数据计算周转率是合理的。这样，不管教材怎么处理，都会有人说“你错了”。如果两种方法都介绍，有人会说“哪一种是对的？”“我考试怎么办？”。
总结一下，可以这样解决考试问题:课本上不要求调剂的是“考试不要求调剂”。课本上没说的，不代表不对，但代表不会考。教材中介绍的方法并不完美，也有缺陷。
3.问:教科书中对“资本成本”有四种定义，哪一种是正确的？
答:一般来说，资本结构是指公司资本来源的组合比例。
(1)反映资本结构的比率有四个:负债比率(负债/资产)、净值比率(权益/资产)、财产比率(负债/权益)和权益乘数(资产/权益)。它们可以相互转换，所以它们反映了同一个经济事实，即负债与所有者权益之间的比例关系。
(2)资金来源范围(主要是“负债”范围)有四种选择:
所有资金来源的结构比率=负债总额/所有者权益
实收资本来源结构比率=有息负债/所有者权益
长期资本来源结构比率=长期负债/所有者权益
长期实收资本结构比率=长期有息负债/所有者权益
这四个资本结构比率有不同的含义，反映不同资金来源之间的比例关系，有不同的用途。不能说哪个对哪个错。此外，还有两种计量属性:账面价值和市场价值。按市值计算的资本结构比例主要用于“有偿资本结构”和“长期有偿资本结构”。